بورس در «تله ارزندگي»

بازار سهام در هفته گذشته به‌رغم تداوم نسبي رفتار مساعد متغيرهاي موثر بر سودآوري شرکت‌هاي بزرگ، روند منفي خود را ادامه داد و با افت بيش از ۶ درصدي و ورود به کانال ۲/ ۱ ميليون واحدي، عقربه شاخص کل در فاصله کمتر از ۲ درصدي از کف بيستم آبان ماه و حدود ۲۰ درصد کمتر از اوج ۲۲ آذر ماه ۹۹ ايستاد. رفتار اخير بازار سرمايه به لحاظ متغيرهاي نموداري، سيگنال مثبتي را ارسال نمي‌کند و در صورت شکست کف قبلي و ورود به کانال ۱/ ۱ ميليون واحد، شرايط از منظر تکنيکي دشوارتر هم خواهد شد. از نگاه بنيادي اما نگراني کمتري متوجه کليت بازار و شرکت‌هاي بزرگ است به‌ويژه آنکه در هفته جاري گزارش‌هاي فصل پاييز به‌عنوان ايده‌آل‌ترين فصل تاريخ فعاليت شرکت‌هاي کالا محور به لحاظ درآمد و فروش رقم خواهد خورد. با اين حال دغدغه حاضر فعالان بازار عبارت از تداوم بي‌واکنشي نرخ‌هاي سهام به شرايط سودآوري شرکت‌هاست؛ وضعيتي که تا حدي به عدم اطمينان از ثبات متغيرهاي کنوني شامل نرخ ارز و قيمت‌هاي جهاني مربوط مي‌شود که در هفته گذشته با کاهش نسبي قيمت دلار در برابر ريال تا حدي پررنگ‌تر شد.

تناقض رشد سود و افت قيمت سهام

در ادبيات سرمايه‌گذاري اصطلاحي وجود دارد که از آن تحت عنوان تله ارزندگي (Value Trap) ياد مي‌شود. اين موقعيتي است که سهام يک شرکت يا کل بازار به‌ويژه از دريچه متغيرهايي نظير رشد سودآوري آتي، نسبت قيمت بر درآمد، جريانات نقدي آتي و.... ارزنده به‌نظر مي‌رسد اما واکنش قيمتي به اين تحولات مشاهده نمي‌شود. در شرايط تله ارزندگي، هر چه سهام به لحاظ بنيادي ارزنده‌تر و خريد آن توجيه‌پذيرتر مي‌شود، نرخ سهام  درجا مي‌زند يا افت بيشتري تجربه مي‌کند. در توصيف اين وضعيت، از سرمايه‌گذار افسانه‌اي بازارهاي سهام يعني وارن بافت نقل شده که «مهم نيست که يک سهم چقدر ارزان است، مهم اين است که تا چه زمان ارزان مي‌ماند!» مشکل تله‌هاي ارزندگي اين است که سرمايه‌گذاران تمايل دارند که قيمت‌هاي کنوني يک دارايي را با روند تاريخي آن مقايسه کنند و از رهگذر آن نتيجه بگيرند که به دليل رشد سود و افت قيمت، خريد سهام توجيه‌پذير شده است. با اين وجود، آنچه معمولا ناديده گرفته مي‌شود اين است که قيمت‌ها هميشه مي‌توانند ارزنده‌تر از قبل شوند و ميزان افت اخير آنها نيز لزوما تعيين کننده پتانسيل بهبود شرايط آتي نخواهد بود. در حال حاضر به‌نظر مي‌رسد وضعيت بورس تهران نشانه‌هايي از تطابق با اين توصيفات را دارد. از يک سو محاسبات نشان مي‌دهد که نسبت قيمت به درآمد آتي بازار به کمتر از ۹ واحد رسيده که حدود يک سوم اوج تابستان است، اما اين رقم، از يک سو هنوز نسبت به ميانگين تاريخي ۷ واحدي فاصله دارد و از سوي ديگر، اين افزايش جذابيت سهام، با ايجاد موقعيت تله ارزندگي، لزوما به واکنش قيمتي سهام منجر نشده است.

تهديد حاشيه سود؟

در ميان مناقشه اخير مربوط به تعيين نرخ پايه فولاد در بورس کالا، نقل قولي شنيده شد که در هياهوي موجود به اندازه کافي مورد توجه قرار نگرفت. اين نقل قول مربوط به حاشيه سود شرکت‌هاي فولادي است که در سال جاري در محدوده بيش از ۵۰ درصد است که چند برابر حاشيه سود رقباي جهاني اين صنعت است. اين موضوع هر چند در بستر نادرست و با هدف توجيه نرخ گذاري فولاد مطرح شد اما از جنبه‌اي ديگر، واقعيتي را در خود نهفته دارد که هم مي‌تواند نقطه قوت و هم به صورت تهديد در نظر گرفته شود. واقعيت اين است که نه‌تنها صنعت فولاد بلکه شرکت‌هاي پتروشيمي، فلزات اساسي و معدني در سال جاري حاشيه سودهايي را در فعاليت عملياتي تجربه مي‌کنند که نه تنها چند برابر شرکت‌هاي مشابه جهاني بلکه نسبت به متوسط مارجين تاريخي خود اين بنگاه‌ها در بلند مدت هم به طور ميانگين حدود ۱۰۰ درصد بيشتر است. شرايط کنوني طبيعتا امکان دستيابي به سودهاي رويايي را براي شرکت‌هاي اين صنايع فراهم کرده است اما از منظر تهديد، در کنار مخاطرات قيمت‌گذاري، احتمال افزايش نرخ نهاده‌هاي توليد شامل قيمت انرژي، خوراک، عوارض دولتي، ماليات و... را پر رنگ کرده است. بديهي است حاشيه سودهاي نامتعارف کنوني شرکت‌ها از يک سو و تنگناي اقتصادي و بودجه‌اي در بخش عمومي و دولتي از سوي ديگر، تعريف هزينه‌هاي جديد و واقعي سازي قيمت نهاده‌هاي توليد را به يکي از سناريوهاي محتمل تبديل مي‌کند؛ سناريويي که نشانه‌هاي اوليه آن در طرح بحث وضع ماليات بر صادرات مواد خام در جريان بررسي بودجه سال آينده قابل رصد است. از اين جهت، يکي از دلايل احتياط کنوني خريداران بنيادي سهام به‌رغم شرايط ايده‌آل سودآوري شرکت‌ها مي‌تواند به همين جنبه تهديد آميز مربوط باشد.

در انتظار بزرگ‌ترين محرک بودجه‌اي تاريخ جهان

در هفته جاري، پس از کش و قوس فراوان، يک تغيير بنيادي در آرايش سياسي بزرگ‌ترين اقتصاد جهان به مرحله اجرا خواهد رسيد، به نحوي که با استقرار رئيس جمهور دموکرات و دو بال قانون‌گذاري همسو (سنا و مجلس نمايندگان دموکرات) زمينه براي تحقق شعارهاي حزب آبي در ايالات متحده آمريکا در عمل فراهم خواهد شد. يکي از وعده‌هاي مهم اين طيف سياسي عبارت از اجراي بزرگ‌ترين برنامه سرمايه‌گذاري زيرساختي در تاريخ اين کشور و به تبع آن جهان است. اين برنامه هم در زيرساخت‌هاي عمراني سرمايه‌گذاري خواهد کرد و هم به تشويق و تزريق منابع به حوزه انرژي‌هاي پاک و نوين متمرکز خواهد شد. برآورد مي‌شود که اندازه اين برنامه محرک اقتصادي  به حدود ۲ تريليون دلار بالغ شود. از سوي ديگر، زمزمه‌هايي وجود دارد که دموکرات‌ها قصد دارند ارزش چک‌هاي  ۶۰۰ دلاري کمک کرونايي ارسالي به خانوارها را به ۲۰۰۰ دلار افزايش دهند. اکثر بانک‌هاي سرمايه‌گذاري پيش‌بيني کرده‌اند که نظاير اين برنامه‌هاي حمايتي تا يک تريليون دلار هزينه اضافي در سال ۲۰۲۱ براي دولت آمريکا  دربر داشته باشد. با توجه به گرايش عمده فعلي مبني بر تامين منابع اين کسري‌ها از محل فروش اوراق قرضه از يک سو و حضور بانک مرکزي در سمت خريد از سوي ديگر، انتظار مي‌رود که اجراي برنامه‌هاي اقتصادي حزب آبي در سال ۲۰۲۱ پيام آور تداوم رونق نسبي کنوني در بازارهاي مالي و کالايي جهان با چاشني کاهش ارزش دلار و رشد موقت فعاليت‌هاي اقتصادي باشد؛ شرايطي که از اين زاويه براي اقتصاد‌هاي صادرکننده نظير ايران و شرکت‌هاي بورس آن به جهت پشتيباني از نرخ‌هاي بالاي فعلي کاموديتي‌ها و مواد خام کماکان نويد بخش تلقي مي‌شود.

 

ادامه خبر را در اينجا بخوانيد

ترين‌هاي بورسترين‌هاي فرابورساخبار مجامع
صنايع بورسيشرکت‌هاي بورسيبازار نفت
بازار طلابازار فلزاتبازار پتروشيمي‌ها
بورس کالاشاخص‌هاي بورستحليل بورس